▲招商银行财报截图

转折的零售之王关键在息差。保险的招商正换手续费。沉淀不出同样便宜的银行存款和持续的中间业务收入。与银行指数涨幅基本持平 ，动机接下来，零售之王客户总资产达到18.44万亿元 ，招商正换所以对公更像“补位” ，银行同比仅收窄5个基点 ，动机财富管理做出能力，零售之王

归母净利润则一路走高，招商正换溢价仍在  ，银行两边几乎打平 。动机招行上半年营收增速在9家股份行中排第二，零售之王ROE未来大概率继续下行 ，招商正换但已不像从前那样遥遥领先。银行它能保住规模，

守住基本盘  ：

营收先停滞，时任行长王良在2026年3月的业绩会上坦言，

同业坐标：

质量依旧居前  ，

这一块体量尚小，恰好是眼下最难放大的。速度不再领先

光看自己不够 ，还差一步 。招行的零售贷款余额不增反减 ，也赚到代销理财、

息差不再大幅下滑，证明这个第一还能继续 。它靠放贷把零售做到了第一。是营收增速的4倍多；拨备覆盖率也从2021年的484％降到了385％。也就是说，存款端对公同样更猛：二季度对公存款增加1473亿元 ，局面出现变化。较年初增长近8％。它接住了零售腾出的空档。存款成本却降得慢 ，

只是，8家主要子公司的总资产超过1万亿元，招行的ROE从2021年的16.96％降至2025年的13.44％ ，

这个变化 ，直接写进了股价。华夏只有五六个点 。利润增速已连续5个季度改善。另一方面是利润放缓 。2025年为3375亿元。拨备前利润增长5.6％，也就不再是它还能涨多快，民生、市值在1万亿元上下  ，但不再快速成长的银行”。守住成本 ，而是它能把ROE稳在多高。只是增速越来越慢 ，

过去20年 ，

最后是增长转化为利润的效率。上半年大财富管理收入增长18.44％。

先看赚钱能力。但零售的“存”与“贷”已经分化 ：资产规模在涨 ，过去三年，基金、招行做的主要是“守” ：守住资产质量，6月末，招行的金融资产投资公司（AIC）也获批开业。不良率0.94％ ，

再看增速。营收增长4.83％ ，2026年上半年，要成为新的主力，招行ROE为13.42％ ，先看零售 。这些便宜的钱来自对客户的长期经营 ，这家银行靠零售立身 ，会以10％为底线来管理 。

2026年上半年，）

红星资本局智慧财报工作室 刘谧 周怡

兴业为9.58％ ，上半年，后回暖

招行的营收在2022年触及3448亿元的高点，但2.02％的利润增速落在了浦发、

也就是说 ，市场接下来关心的 ，2025年仅为1.2％ 。投资有风险，少了402亿元 。市净率在0.9到1倍之间 ，

第三道是风控与效率  。恰好最难放大

在这样的结构下 ，营收1782亿元 ，放到42家上市银行里 ，代表着招行想走的第三条路 。招行还强不强 ？要回答它 ，到归母净利润只剩2.02％，安全垫依然很厚，要改写这个判断 ，

股价其实已经替市场回答了一半 ：今天的估值 ，从2021年的1199亿元增至2025年的1502亿元，这让招行在放缓增长的时候  ，

管理层自己也看到了这个趋势 。今年上半年，而是“下一个故事是什么” 。增长究竟靠谁，生息资产收益率下降32个基点 ，零售仅增加560亿元。2025年，因此它的收入越来越不依赖利差：非息收入占营收的37.13％ ，过去靠“高增长”换来的估值溢价正在收窄 。较年初计算，

这番话意味着 ，约合增加2900亿元 ，对公在接棒

如果把招行的业务拆开来看，计息负债成本下降30个基点，2025年底 ，随后连续两年下滑：2023年下降1.6％，

便宜的钱从何而来？靠的是第二道壁垒 ：客户经营。对公贷款增长9.08％，成本收入比29.7％ 。招行还有三道互相支撑的壁垒。一度超过农业银行等国有大行  。如今，

第一台是零售，

壁垒与代价 ：

最强的地方 ，招行的角色正在从“快”转向“稳”  。需要三件事 ：对公站稳 ，要看它的业务结构 。但在今年的半年报里 ，息差被两头挤压。不构成任何投资建议 。前面六位全是杭州 、有一个细节显得有些反常。光大 、营收占比12.92％；境外机构营收增长30.56％，前几年 ，

（本文仅为个人分析 ，反映的是“一家优秀 、招行市净率曾达到1.82倍，他还表示，2021年 ，9家股份行的平均值不到9％ ，贷款却在收缩。

三台发动机 ：

零售是底色 ，差距主要被信用减值吞掉。2024年下降0.5％ ，招行现在面对的，活期存款日均占比49.6％ ，但信用卡和消费贷偏偏是零售里收益最高的资产 ，其中制造业占比近27％ 。放进同业里才有坐标  。占营收的54.34％ 。拨备覆盖率385％，

第一道是负债。已经不是“还强不强”，2025年底 ，贷款利率一路下行 ，是最难被复制的东西 ，留下的净资产越积越多 ，“零售之王”几乎是绕不开的标签。上半年信用卡余额减少482亿元。招行排第七，青岛、年内峰值市值1.46万亿元，这件事为何会发生  ？换了引擎之后，另一方面是招行主动压降了高风险的信用卡业务，净息差为1.83％ ，

第三台是综合化与国际化。

【结语】

所以，一季度减值损失增长15.65％ ，增速却最快 ，江苏等地城商行 。恰恰是对公业务。一方面是每年分红35％，但正在被消耗  。零售风险见顶 。新生成的不良中六成多来自信用卡。一家靠零售立身的银行 ，

说到招商银行（600036.SH；3968.HK） ，黏性弱，入市需谨慎。

再看最近一年的走势  。难题也越清楚——招行最强的那一块  ，

第二台是对公，

再看对公 。增长的引擎在不声不响之间换了一台 。也是息差下行周期里最大的缓冲。优势越突出 ，去年同期的降幅是12个基点 。至少不会在质量上出问题。却很难复制零售的护城河  ：对公客户议价能力强 、但回升之后 ，它要靠经营客户的资产 ，营收才得以回升。市盈率7倍左右 ，让利润勉强留在增长线上。增长2.02％，银行板块平均约0.7倍 ，平安等银行之后。客户把资产放在招行 ，零售不良率为1.16％，得先从这家银行这几年走过的路说起。增长4.83％；归母净利润764亿元 ，它仍是这家银行的底色 ，一方面是居民借贷需求不足，主动压降无可厚非，招行市净率为0.97倍 ，股息率接近5％。客户存款成本只有0.97％ 。招行股价上涨约12％（按复权口径），但已经不是跑得最快的那一个。可以视作三台发动机。压下去 ，把营收重新拉回增长轨道的，招行依然是同业里质量最好的银行，招行既拿到低成本存款，也因此在同业中拥有一个独特的位置。等于放弃了一部分最丰厚的利润。